Կոչ է անում նոր SPAC կանոններ և հուշումներ PSLRA-ի փոփոխության վերաբերյալ

Ամիսներ շարունակ SEC-ի նախագահ Գարի Գենսլերը մտահոգություն է հայտնել SPAC-ների երկնաքարային աճի վերաբերյալ և հրապարակել է գալիք կիրարկումների ուժեղացման մասին թիզերը: Այժմ հիմնական իրադարձության ժամանակը գրեթե եկել է: Նախագահ Գենսլերի խոսքերով, Հանձնաժողովի առաջնորդող սկզբունքը, երբ այն մշակում է SPAC-ների համար առաջարկվող կանոնները առաջիկա ամիսներին, պետք է լինի՝ փոխառել Արիստոտելից, «նման դեպքերին նույն կերպ վերաբերվել»: Այսինքն՝ Հանձնաժողովը պետք է ձգտի SPAC-ների կառուցվածքը և կարգավորող պարտավորությունները ավելի սերտորեն համապատասխանեցնել ստանդարտ IPO-ի պարտավորություններին: 

Նախագահ Գենսլերը առանձնացրել է երեք հետաքրքրություն. տեղեկատվական ասիմետրիա վաղ և ուշ ներդրողների միջև, ապակողմնորոշիչ կամ խարդախ տեղեկատվության օգտագործումը շուկայավարման նյութերում և պատասխանատվության ռեժիմների թարմացում՝ SPAC-ի հովանավորների և ներդրող հանրության միջև շահերի բախումը մեղմելու համար: Ինչ վերաբերում է այն հարցին, թե ինչպես Հանձնաժողովը կհասնի այս նպատակներին, նախագահ Գենսլերը կոչ արեց SEC-ի աշխատակազմին մշակել նոր առաջարկվող կանոններ մինչև 2022 թվականի գարուն և աջակցություն հայտնեց SPAC-ի «դռնապանների» դեմ մասնավոր դատավարության լրացուցիչ ուղիներին: Այս փոփոխություններից վերջինը կարող է նշանակել «Private Securities Litigation Reform Act»-ի («PSLRA») անվտանգ դրույթների վերականգնում, որը պաշտպանել է SPAC-ի հովանավորներին քաղաքացիական պատասխանատվությունից իրենց հեռանկարային հայտարարությունների համար:

Նախագահ Գենսլերի դիտողություններն առաջարկում են դեռևս ամենահստակ տեսլականը, թե ինչպես Հանձնաժողովը կձևավորի SPAC գործարքները հետագայում և հուշում է, որ Գենսլերը կցանկանար ներգրավել ինչպես SEC-ին, այնպես էլ մասնավոր հայցվորներին այդ ջանքերում: Արիստոտելը կարող էր դարեր առաջ կարծիք հայտնել, որ «Օրենքը կրքից զերծ պատճառ է», բայց թվում է, որ SEC-ն ավելի կրքոտ է (և կոնկրետ) դառնում SPAC-ի մոտալուտ ճնշումների վերաբերյալ:

Վաղ թռչունը (կամ ներդրողը) ստանում է որդը

Ինչպես բացատրվեց իմ նախորդ հոդվածում, «SPAC-Tacular» աճը նշանակում է ավելի շատ կիրարկում առջևում, SPAC-ները ընկերություններ են, որոնք ձևավորվել են առանց առևտրային գործառնությունների, որոնց նպատակն է կապիտալ ներգրավել այլ ընկերություն ձեռք բերելու համար: Քանի որ SPAC-ը մի փոքր ավելին է, քան ամուր բանկային հաշիվ ունեցող անուն, SPAC-ը կարող է IPO անցկացնել ավելի քիչ կարգավորիչ շփումներով, քան ավանդական IPO-ն: Երբ SPAC-ը հրապարակային է դառնում իր պարզեցված IPO-ի միջոցով, այն սկսում է իր կյանքի ցիկլի հաջորդ փուլը՝ բացահայտել և ձեռք բերել մասնավոր ընկերություն՝ այսպես կոչված «թիրախային ընկերությունը»: SPAC-ի բաժնետերերի կողմից հաստատվելու դեպքում, SPAC-ը գնում է թիրախային ընկերությունը՝ օգտագործելով իր IPO-ի ընթացքում հավաքագրված միջոցները, ընկերությունները միաձուլվում են, և—voila- նորաստեղծ գործող բիզնեսը ցուցակված է հանրային բորսայում: Բացի այդ, միաձուլման մասին հայտարարությունից հետո SPAC-ը պետք է իր հանրային բաժնետերերին հնարավորություն տա մարելու իրենց բաժնետոմսերը սկզբնական գնով: Այս մարման ժամանակաշրջանից հետո գործառնական կապիտալի պոտենցիալ դեֆիցիտը փոխհատուցելու համար, SPAC-ը հաճախ ամրապնդում է վերջնական շահագործող ընկերության հաշվեկշիռը՝ օգտագործելով մասնավոր ներդրումը պետական ​​սեփական կապիտալում կամ «PIPE»-ում, որտեղ SPAC-ն ավելացնում է հետագա կապիտալը իր որոշ հանրային բաժնետոմսերի վաճառք հաստատություններին կամ հարուստ անհատներին: 2021 թվականի ապրիլին SEC ժամանելուց ի վեր, նախագահ Գենսլերն ազդարարել է, որ Հանձնաժողովը մտահոգված է մանրածախ ներդրողների պաշտպանությամբ SPAC-ի բումի մեջ, որը հանգեցրեց SPAC-ի գործարքների՝ 370 միլիարդ դոլար արժողությամբ 2021 թվականին: 

SEC-ի կարգավորող օրակարգի կենտրոնական նպատակը տեղեկատվության շարանը բացելն է մանրածախ ներդրողների համար, ովքեր բաժնետոմսեր են ձեռք բերում ավելի ուշ SPAC գործընթացում: 2020 թվականի դեկտեմբերին, օրինակ, Հանձնաժողովը հրապարակեց ոչ պաշտոնական ուղեցույց՝ կապված SPAC-ի բացահայտման լավագույն փորձի հետ, որը կենտրոնացած էր մանրածախ ներդրողներին ավելի շատ պատկերացում կազմելու SPAC-ի հովանավորների շահերի և այն մասին, թե ինչպես է SPAC-ը գնահատում այն ​​ընկերությունը, որը նա նախատեսում էր ձեռք բերել: Ուղեցույցը հանձնարարում է, որ SPAC-ի կյանքի ցիկլի յուրաքանչյուր փուլում՝ սկսած SPAC-ի IPO-ից մինչև նպատակային ընկերության հետ միաձուլումը, SPAC-ի հովանավորները, տնօրենները և պաշտոնյաները պետք է բացահայտեն իրենց ֆինանսական խթանները (մասնավորապես, ցանկացած հակասություն իրենց փոխհատուցման և շահերի միջև: SPAC-ի բաժնետերերը) և բացատրել իրենց նպատակային ընկերության ընտրության հիմքում ընկած բիզնես հիմնավորումը: 

Նախագահ Գենսլերի 2021 թվականի դեկտեմբերի դիտողությունները ուշադրության կենտրոնում են պահում տեղեկատվական անհամաչափությունների տեսակները, որոնք SEC-ը կձգտի շտկել, և բացահայտել SPAC-ի ֆինանսավորման որոշակի առանձնահատկությունը որպես խնդրահարույց՝ PIPE գործարքը: Տեսականորեն, PIPE-ը նախատեսված է ապահովելու կանխիկ գումար, որը SPAC-ը կարող է օգտագործել նոր գործող ընկերությանը ֆինանսավորելու համար: Ինչպես տեսնում է նախագահ Գենսլերը, այնուամենայնիվ, PIPE գործարքի բնորոշ արդյունքը ներդրողների արտոնյալ դասն է: Հաճախ, PIPE-ի ներդրողները խոշոր, հարուստ հաստատություններ են, և PIPE-ը նրանց հնարավորություն է տալիս զեղչով գնել SPAC-ի բաժնետոմսերը հենց թիրախային ընկերության հետ միաձուլումից անմիջապես առաջ: Այս արտոնյալ հասանելիությունը PIPE ներդրողներին հնարավորություն է տալիս վաղաժամ մուտք գործել թիրախ ընկերության մասին տեղեկատվություն, որը նրանք կարող են օգտագործել իրենց բաժնետոմսերը վաճառելու համար, հենց որ միաձուլման շուրջ աղմուկը հասնում է իր գագաթնակետին: PIPE-ի ներդրողները կարող են օգտագործել այս տեղեկատվական առավելությունը՝ շահույթ ստանալու համար՝ բեռնաթափելով իրենց բաժնետոմսերը՝ հանրային ներդրողներին թողնելով նոսրացած դիրքեր:

Նախագահ Գենսլերը խնդրել է SEC-ի աշխատակազմին առաջարկություններ ավելի լավ բացահայտելու համար «այն վճարների, կանխատեսումների, նոսրացման և հակասությունների մասին, որոնք կարող են լինել SPAC-ների բոլոր փուլերում, և ինչպես կարող են ներդրողները ստանալ այդ բացահայտումները այն պահին, երբ նրանք որոշում են ներդրումներ կատարել: » Թեև Հանձնաժողովի կեցվածքի ճշգրիտ ուրվագիծը պետք է սպասի մինչև աշխատակազմի առաջարկը, հավանական է, որ Հանձնաժողովը կփորձի ներդնել հանրային մանրածախ ներդրողներին նույն գիտելիքներով, որոնք տիրապետում են ինստիտուցիոնալ PIPE ներդրողների լրացուցիչ բացահայտումների միջոցով, նախքան փոքր ներդրողները որոշեն բաժնետոմսեր գնել: 

Հանեք ձեր վարդագույն ակնոցները (SPAC Marketing-ում)

Նախագահ Գենսլերը նաև նշել է, որ առաջարկվող թիրախային ընկերության մասին հայտարարելիս SPAC-ները հաճախ շուկայավարում են իր բաժնետոմսերի շուկայավարման բարդ պրակտիկայով: Հաճախ, բացատրեց Գենսլերը, SPAC-ները հայտարարում են իրենց թիրախը փայլուն սլայդ տախտակամածով, տպավորիչ մամուլի հաղորդագրությամբ կամ սիրելի հայտնի անձի կամ ֆինանսիստի աջակցությամբ: Թեև այս նախնական հրապարակային հայտարարությունները գրավիչ վերնագրեր են ստեղծում, դրանք չեն համապատասխանում խիստ բացահայտումներին, որոնք SEC-ը կարևոր է համարում տեղեկացված ներդրումների համար: Իրոք, SPAC-ների կողմից բարձրակարգ հաստատումների կամ փայլուն մամուլի նյութերի օգտագործումը, բացատրեց Գենսլերը, հակասում է ԱՄՆ արժեթղթերի մասին օրենքների հիմնական դրույթին. որ ընկերության ինսայդերներին, այստեղ՝ SPAC-ի հովանավորներին, չպետք է թույլ տրվի օգտագործել թերի մարքեթինգային նյութեր՝ թմբկահարելու համար: բարձրացնել բաժնետոմսերի պահանջարկը, մինչև պահանջվող բացահայտումները հասնեն ներդրողներին:

SPAC-ների կողմից թերի մարքեթինգային նյութերի ենթադրյալ օգտագործումը եղել է SEC-ի ուշադրության կենտրոնում ինչպես Հանձնաժողովի հատուկ SPAC-ների հետ փոխգործակցության, այնպես էլ ներդրող հանրությանը տրամադրված ընդհանուր ուղեցույցում: 2021 թվականի մարտին, օրինակ, SEC-ը ներդրողին նախազգուշացրեց այն վտանգների մասին, որոնք ենթադրում էին, որ SPAC-ը խելամիտ ներդրում է պարզապես հայտնի մարդկանց ներգրավվածության փայլի և հմայքի պատճառով: 2021 թվականի հուլիսին SEC-ը տորպեդահարեց SPAC-ը, որը գլխավորում էր Բիլ Աքմանը՝ հայտնի ֆինանսիստը, ով հակված էր ագրեսիվ ներդրումների: Թեև SEC-ը չի առաջարկել գործարքի վերաբերյալ իր առարկությունների վերաբերյալ մանրամասներ, նա, անշուշտ, նկատեց, որ Ackman's SPAC-ի շուրջ աղմուկը բարձրանում էր մանրածախ ներդրողների շրջանում, երբ Աքմանը ակնարկում էր հնարավոր թիրախի մասին: 

Այժմ, SEC-ը, կարծես, պատրաստ է լուծել այն, ինչը, իր կարծիքով, SPAC-ների կողմից մարքեթինգային նյութերի ոչ պատշաճ օգտագործումն է՝ բաժնետոմսերի պահանջարկը նվազեցնելու համար՝ կոնկրետ կանոնակարգերով, որոնք ուղղված են SPAC-ներին՝ որպես ներդրումային միջոցի դաս: Գենսլերը կոչ արեց SEC-ի աշխատակազմին մշակել SPAC-ների համար ավելի համապարփակ բացահայտման ռեժիմ, երբ նրանք հայտարարեն իրենց նպատակային ձեռքբերումը: Ելնելով Գենսլերի մեկնաբանություններից՝ SEC կանոնակարգերը կամ ուղեցույցները, հավանաբար, կպահանջեն SPAC-ից լրացուցիչ բացահայտումներ անել այն պահին, երբ այն հայտարարի թիրախային ընկերության մասին, հույս ունենալով, որ նպատակային ձեռքբերման երկարաժամկետ կենսունակության սթափ վերլուծությունը կխլացնի պարծենկոտությունը: SPAC-ի հովանավորների մասին՝ դրանով իսկ թույլ տալով ներդրողներին կայացնել ներդրումային որոշում՝ առանց SPAC-ի մարքեթինգային գովազդի ազդեցության տակ ընկնելու: Գործնականում, բացահայտման ավելի պահանջկոտ ռեժիմը կնշանակի, որ SPAC-ները ստիպված կլինեն ավելի մանրակրկիտ պատշաճ ուսումնասիրություն իրականացնել ձեռքբերման հնարավոր թիրախների նկատմամբ և ավելի ամբողջական բացահայտում կազմել գործընթացի սկզբում:

Լյուկները ցած իջեցրեք՝ SPAC-ները կարող են կորցնել PSLRA-ի անվտանգ նավահանգիստը

SEC-ի սեփական հարկադիր կատարման կարևոր հավելվածը մասնավոր հայցվորների օգտագործումն է արժեթղթերի խարդախության դեմ պայքարելու համար՝ SPAC հովանավորների դեմ դատական ​​հայցերով: Թեև մի քանի մասնավոր հայցվորներ հայց են ներկայացրել SPAC-ների դեմ՝ թիրախային ընկերության մասին ենթադրաբար ապակողմնորոշող հայտարարությունների կամ որպես ներդրումային ընկերություն ոչ պատշաճ կերպով գործելու համար, հայցվորների բարը եղել է ավելի հանգիստ, քան կարելի էր սպասել մինչ այժմ՝ հաշվի առնելով SPAC-ների պայթյունը 2021 թվականին: 

Պատճառներից մեկը, որ SPAC-ները կարող են հիմնականում խուսափել արժեթղթերի դասակարգային հայցերից, այն է, որ դրանք ներկայումս գտնվում են Արժեթղթերի հետ կապված դատավարության բարեփոխման մասին օրենքի («PSLRA») ապահով դրույթի ներքո: Համաձայն PSLRA-ի անվտանգ նավահանգստի դրույթի, որը սահմանված է 15 USC § 77z–2, որոշ փաստաթղթերի թողարկողներն անձեռնմխելի են պատասխանատվությունից քաղաքացիական դատավարության ընթացքում ընկերության հեռանկարների վերաբերյալ հեռանկարային հայտարարությունների համար, քանի դեռ կանխատեսումները կատարվում են բարեխղճորեն և ուղեկցվում են: նախազգուշացումով, որ կանխատեսումները անորոշ են: Կարևոր է, որ PSLRA-ն բացառում է անվտանգ նավահանգստից IPO-ի հետ կապված կամ «դատարկ չեկային ընկերությունների» կողմից արված հայտարարությունները: Այնուամենայնիվ, SPAC-ները ավանդաբար չեն համարվում որևէ բացառման տակ, և SPAC-ի հովանավորների ապագան ուղղված հայտարարությունները, հետևաբար, պաշտպանված են ապահով նավահանգստով: 

SEC-ն աջակցել է այս ակնհայտ բացը փակելուն: 2021 թվականի ապրիլին SEC-ի կորպորացիայի ֆինանսների բաժնի տնօրենի ժամանակավոր պաշտոնակատար Ջոն Քոութսը պնդում էր, որ SPAC-ի միաձուլումը Target-ի հետ նման է IPO-ին, և որ SPAC-ները չպետք է անձեռնմխելի լինեն մասնավոր դատավարություններից, որոնք ենթադրում են նյութական խեղաթյուրումներ՝ ծածկույթ գտնելով PSLRA-ի անվտանգ նավահանգիստը: 

Քոութսի հայտարարությունը ներառում էր ստանդարտ լեզուն, որ PSLRA-ի նրա մեկնաբանությունը SEC-ի պարտադիր հայտարարությունը չէր, այլ միայն նրա անձնական տեսակետը: Նախագահ Գենսլերը, կարծես, կիսում է Քոութսի գնահատականը և կարող է պատրաստ լինել այն դարձնել Հանձնաժողովի պաշտոնական տեսակետը: Դեկտեմբերի 2021-ի իր դիտողություններում Գենսլերը նախազգուշացրեց, որ «կարող են լինել ոմանք, ովքեր փորձում են օգտագործել SPAC-ները որպես պատասխանատվության ռեժիմների արբիտրաժի միջոց»: Հովանավորները, հաշվապահները և խորհրդատուները, որոնք կանգնած են SPAC-ի կողմից թիրախային ընկերության ձեռքբերման հետևում, առաջարկեց Գենսլերը, պետք է ենթարկվեն քաղաքացիական պատասխանատվության ոչ պատշաճ ուսումնասիրության կամ նյութական խեղաթյուրումների համար, ինչպես ավանդական IPO-ի տեղաբաշխողները: Գենսլերը առաջարկություններ է խնդրել SEC-ի աշխատակիցներից այն մասին, թե ինչպես Հանձնաժողովը կարող է «ավելի լավ համապատասխանեցնել դրդապատճառները դարպասապահների և ներդրողների միջև և ինչպես [այն] կարող է անդրադառնալ դարպասապահների պատասխանատվության պարտավորությունների կարգավիճակին»: Ի վերջո, Հանձնաժողովին, ամենայն հավանականությամբ, պետք կգա Կոնգրեսի օգնությունը՝ PSLRA-ն փոփոխելու համար՝ SPAC-ները բացառելու իր անվտանգ նավահանգստի դրույթներից, և Ներկայացուցիչների պալատի Ֆինանսական ծառայությունների հանձնաժողովը հրապարակեց օրենսդրության նախագիծ, որը հենց դա կանի: Այնուամենայնիվ, եթե SEC-ը պաշտոնական դիրքորոշում ընդուներ, որ SPAC-ի հովանավորները պետք է ավելի մեծ պատասխանատվություն կրեն թիրախ ընկերությունների վերաբերյալ իրենց հեռանկարային հայտարարությունների համար, դա հզոր թափ կհաղորդի մասնավոր արժեթղթերի հետ կապված դատավարությունների ծովային փոփոխության, ինչը, անկասկած, կհանգեցնի ավելի մեծ դատավարության SPAC-ի ինսայդերների դեմ: 

Գարնանային SPAC անակնկալ

Քանի որ SEC-ը թիրախավորում է 22 թվականի ապրիլի 2022-ը որպես այն ամսաթիվը, որով նա հույս ունի թողարկել առաջարկվող կանոն կամ ուղեցույց SPAC-ների վերաբերյալ, ներդրող հանրությունը երկար սպասելու կարիք չի ունենա՝ պարզելու, թե կոնկրետ ինչ է նախատեսել SEC-ը: Այնուամենայնիվ, եթե մեկը կարդա Նախագահ Գենսլերի վերջին խոսքերի թեյի տերևները, 2022 թվականի գարնանը, հավանաբար, Հանձնաժողովը SPAC-ների նկատմամբ կկիրառի լրացուցիչ բացահայտման պահանջներ՝ կապված դրանց կառուցվածքի և շահերի հնարավոր բախման հետ, զսպի ուռճացված շուկայավարման ռազմավարությունները և լրացուցիչ ուղիներ կառաջարկի մասնավոր դատավարների համար: դատի տալ SPAC-ի ինսայդերներին իրենց հեռանկարային հայտարարությունների համար: Արդյո՞ք Հանձնաժողովի դիրքորոշման փոփոխությունները SPAC-ների նկատմամբ կնվազեն Ուոլ Սթրիթում դրանց ժողովրդականության մեջ, դեռևս պետք է պարզվի: Եթե, Արիստոտելին վերջին անգամ մեջբերելու համար, «Մենք այն ենք, ինչ մենք բազմիցս անում ենք», ապա SEC-ի մշտական ​​ուշադրությունը SPAC-ների վրա, որն ավարտվում է Նախագահ Գենսլերի վերջին մեկնաբանություններով, ցույց է տալիս, որ Հանձնաժողովը մտադիր է զգալի ազդեցություն ունենալ SPAC-ի շուկայի վրա առաջիկա ամիսներին:

Այս բլոգի պատրաստման գործում օժանդակել է Էնթոնի Սեմփսոնը, ֆիրմայի դաշնակիցը:

Ռոբերտ An. Անելլոյից ավելին կարդալու համար այցելեք www.maglaw.com: